Zlato usporava, ali ne pada: Zašto strukturalni razlozi za ulaganje ostaju netaknuti

Rekordni vrhovi i nagla korekcija: Šta se zapravo dogodilo sa zlatom

Malo koje sredstvo ulaganja obeležilo je proteklih godinu dana onako kako je to učinilo zlato. Nakon izuzetno snažnog rasta u drugoj polovini 2025. godine, cena ovog plemenitog metala više nego se udvostručila, dostigavši istorijski rekord od 5.595 dolara po unci u januaru 2026. Međutim, eskalacija sukoba na Bliskom istoku pokrenula je lanac događaja koji je investitore zatekao nespremnima — cena je strmoletela na svega 4.099 dolara po unci sredinom marta, da bi se potom stabilizovala na oko 4.560 dolara.

Paradoks je uočljiv na prvi pogled: zlato, koje se tradicionalno smatra ‘safe haven’ sredstvom — utočištem u vremenima krize — ovog puta nije odigralo tu ulogu onako kako su mnogi očekivali. Poređenja sa ranijim geopolitičkim turbulencijama, kao što su Iranska revolucija 1979, oba Zalivska rata ili ruska invazija na Ukrajinu, pokazuju da je ovogodišnji pad bio dublje i volatilnije prirode nego u tim epizodama.

Zašto je zlato reagovalo drugačije nego što se očekivalo

Energetski šok menja računicu

Ključ za razumevanje ovog naizgled kontradiktornog ponašanja leži u specifičnoj makroekonomskoj pozadini. Zlato, kao sredstvo koje ne donosi prinos, najbolje se ponaša kada realni prinosi padaju i kada dolar slabi. Međutim, energetski šok izazvan sukobom na Bliskom istoku proizveo je suprotan efekat: tržišta su počela da cene više kamatne stope centralnih banaka, što je ojačalo dolar i podiglo prinose na obveznice. U takvom okruženju, zlato neizbežno trpi.

Tome treba dodati i faktor ‘zagušenih’ investitorskih pozicija — početkom 2026. godine mnogi institucionalni ulagači već su bili prekomerno izloženi zlatu, što je svaki negativni impuls pretvaralo u ubrzanu rasprodaju.

Strukturalni pokretači ostaju čvrsti

Ipak, analitičari upozoravaju da bi bilo pogrešno kratkoročno usporavanje tumačiti kao strukturalni preokret. Da bi se razumela prava priroda korekcije, neophodno je razdvojiti prolazne od dugoročnih pokretača cene.

Na strukturalnom nivou, tražnja centralnih banaka i privatnih investitora ostaje otporna. Ponuda zlata je istorijski stabilna — procenjuje se da je kroz celu istoriju iskopano oko 220.000 tona ovog metala, a godišnja nova rudarska proizvodnja povećava nadzemne zalihe za svega nešto više od 1%. Za razliku od valuta, čija se ponuda može povećavati monetarnim i fiskalnim popuštanjem, zlato ne podleže toj dinamici.

Jednako važno: za razliku od valuta, zlato nije podložno finansijskim sankcijama. Američki sankcioni pritisak na Rusiju ubrzao je odluke centralnih banaka širom sveta da povećaju udeo zlata u deviznim rezervama, kao sredstvo zaštite od geopolitičkih rizika. Kako sve više zemalja postepeno smanjuje zavisnost od dolara i namerava da međunarodnu trgovinu izmiruje u alternativnim valutama, tražnja za neutralnim rezervnim sredstvima poput zlata raste.

Centralne banke kao ‘pod’ za cenu

Od 1980. do 2005. godine centralne banke su smanjivale zlatne rezerve — trend koji se ubrzao nakon Hladnog rata, u eri globalizacije i američkih bezbednosnih garancija saveznicima. Međutim, poslednjih godina taj trend se radikalno preokrenuo. Kupovine centralnih banaka sada funkcionišu kao strukturalni amortizer koji smanjuje dubinu i trajanje cenovnih padova, posebno kada tokovi privatnih investitora postanu volatilni.

Važan podatak: udeo zlata u ukupnim rezervama centralnih banaka zemalja u razvoju i dalje je manji nego kod njihovih kolega iz razvijenih zemalja. To znači da prostor za dalje kupovine postoji i nije iscrpljen. Iako su neke zemlje, poput Turske, privremeno prodale ili zamenile deo zlatnih rezervi kako bi upravljale pritiskom na valutu, analitičari to vide kao izuzetak od opšteg trenda, a ne kao njegovu negaciju.

Realni prinosi i kredibilitet monetarne politike

Perspektiva kamatnih stopa ostaje jedan od ključnih faktora za cenu zlata. Kada realni prinosi padaju, oportunitetni trošak držanja zlata se smanjuje, što podržava cenu. Ovaj mehanizam ponovo se jasno ispoljio u poslednjih nekoliko meseci.

Američka Federalna rezerva (Fed) će verovatno zadržati kamatne stope nepromenjenim tokom većeg dela 2026. godine, pri čemu je eventualno snižavanje realnije tek prema kraju godine. Fizički podržani ETF fondovi, koji investitorima omogućavaju izloženost zlatu bez direktnog posedovanja metala, osetljivi su na očekivanja u pogledu kamatnih stopa. Čak i nakon snažnih priljeva, ukupne ETF pozicije još uvek nisu dostigle istorijske vrhove, što znači da postoji prostor za dalji rast tražnje.

Pored toga, cena zlata nedavno je pokazala korelaciju sa strahovima oko nezavisnosti Feda — što govori da investitori koriste zlato i kao zaštitu od rizika erozije institucionalnog kredibiliteta.

Zlato i dalje ima mesto u portfoliju — evo zašto

Tekuća konsolidacija cene zlata ne menja njegovu srednjoročnu putanju. Tri faktora podupiru ovaj stav. Prvo, tražnja ostaje otporna uprkos volatilnosti — ukupna tražnja u prvom kvartalu 2026. iznela je 790 tona, što je snažan rezultat. Drugo, makroekonomski kontekst i dalje ide u prilog realnoj imovini u uslovima fiskalne neizvesnosti i postepene erozije kupovne moći dolara. Treće, trenutni negativni faktori — viši prinosi i jači dolar — izgledaju kao privremene, a ne strukturalne pojave.

Rizici svakako postoje. Dugotrajna visoka razina realnih prinosa, produženi pad ETF tražnje ili slabljenje fizičke tražnje (na primer, za nakit) mogli bi da opterete cenu. Ipak, čak i u takvim scenarijima, kupovine centralnih banaka bi delimično ublažile negativne efekte.

Zaključna poruka analitičara Lombard Odier-a je jasna: usporavanje nije isto što i slom. Ciljana cena od 5.400 dolara po unci u narednih 12 meseci ostaje na snazi, a preporuka ‘overweight’ u portfolijima se ne menja. Strukturalni razlozi za držanje zlata — otporna tražnja, fiskalna neizvesnost i postepeno slabljenje kupovne moći dolara — ostaju netaknuti.